債市違約頻發(fā)背后的改革困境
2016/4/26 13:48:40 www.chefboxsir.cn 點(diǎn)擊：462次
近日中國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)有一個(gè)奇特的現(xiàn)象值得關(guān)注。一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步加碼的情況下持續(xù)企穩(wěn)，一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅，房地產(chǎn)投資與基建投資表現(xiàn)良好。特別是一季度新增貸款4.6萬(wàn)億以及社會(huì)融資總量6.59萬(wàn)億均創(chuàng)單季歷史新高，意味著貨幣政策仍然寬松，大宗商品價(jià)格走高；然而，中國(guó)債券市場(chǎng)上卻有債券違約與取消發(fā)行頻頻出現(xiàn)的情況，甚至違約主體從民企傳導(dǎo)到國(guó)企、央企，投資者避險(xiǎn)情緒增加。
為何在整體宏觀面向好，資金面充裕的情況下，債券市場(chǎng)遭遇動(dòng)蕩？如何防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，顯然是值得政策制定者與投資者密切關(guān)注的話題。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，筆者認(rèn)為，當(dāng)前債券市場(chǎng)出現(xiàn)的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下降主要與以下幾點(diǎn)因素有關(guān)：
第一，營(yíng)改增引發(fā)銀行融資成本上漲，或?qū)⑦M(jìn)一步向利率傳導(dǎo)。根據(jù)《關(guān)于全面推開(kāi)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》，今年5月1日國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行將面臨營(yíng)業(yè)稅增值稅的政策落實(shí)。但由于銀行類(lèi)機(jī)構(gòu)沒(méi)有進(jìn)項(xiàng)稅可以抵扣，稅收效應(yīng)會(huì)直接反映在價(jià)格上，抬升銀行業(yè)的融資成本。
第二，1萬(wàn)億債轉(zhuǎn)股成型，或?qū)?dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)逃廢債的擔(dān)憂。債轉(zhuǎn)股是新一輪企業(yè)降杠桿與化解銀行不良貸款的宏觀舉措，目前來(lái)看，主要是一些債務(wù)負(fù)擔(dān)較高的企業(yè)更是有很大動(dòng)機(jī)去申請(qǐng)，作為其“最后的晚餐”。但市場(chǎng)擔(dān)憂，債轉(zhuǎn)股是否會(huì)產(chǎn)生大量廢債，并在保護(hù)銀行債權(quán)的同時(shí)，對(duì)中小投資者債權(quán)造成不利是個(gè)疑問(wèn)。
第三，對(duì)于流動(dòng)性偏緊的擔(dān)憂。雖然當(dāng)前市場(chǎng)上整體流動(dòng)性仍然保持寬松，但市場(chǎng)考慮到大宗商品價(jià)格反彈，豬肉價(jià)格持續(xù)攀高，全國(guó)平均突破10元/斤大關(guān)，而環(huán)保壓力、供給減少等因素豬肉價(jià)格未來(lái)仍在上漲，中國(guó)是否會(huì)出現(xiàn)通脹風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)流動(dòng)性收緊，市場(chǎng)是比較擔(dān)憂的而從微觀層面來(lái)講，4月面臨傳統(tǒng)上的繳稅高峰，但央行截至目前投放的流動(dòng)性仍然不足，且債券市場(chǎng)去杠桿壓力之下，債券市場(chǎng)流動(dòng)性受到?jīng)_擊。
第四，國(guó)有企業(yè)去產(chǎn)能的擔(dān)憂。危機(jī)以來(lái)，僵尸企業(yè)是困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的難題。今年去產(chǎn)能位列中央經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)之一，鋼鐵、煤炭更是承擔(dān)了今年去產(chǎn)能的主要方向。在此背景下，一些國(guó)有僵尸企業(yè)可能會(huì)面臨市場(chǎng)化的出清方式，而這也是近期央企中鐵物資和地方國(guó)企東北特鋼未能幸免于難，違約事件頻頻出現(xiàn)的原因。
總之，當(dāng)前中國(guó)債券市場(chǎng)出現(xiàn)的違約現(xiàn)象，與去產(chǎn)能、去杠桿、財(cái)稅改革等綜合改革因素有關(guān)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，打破剛性兌付也有利于建立正確的信用機(jī)制與推動(dòng)金融產(chǎn)品價(jià)格真正的市場(chǎng)化。但為了防止風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大，筆者認(rèn)為，加強(qiáng)改革的協(xié)調(diào)性，特別是對(duì)改革可能引發(fā)的負(fù)面影響做出充分的預(yù)判，穩(wěn)定增長(zhǎng)與防范金融風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。
從政策層面，應(yīng)對(duì)金融債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)短期來(lái)看，仍然應(yīng)該保持寬松的貨幣政策，從目前來(lái)看，通脹風(fēng)險(xiǎn)仍然可控，從全球范圍來(lái)看，全球央行協(xié)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)也在推進(jìn)之中，而考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面雖然向好，但主要得益于房地產(chǎn)投資與固定資產(chǎn)投資是拉動(dòng)，制造業(yè)受困于產(chǎn)能過(guò)剩，一季度同比增長(zhǎng)僅為6.4%。
此外，民間部門(mén)投資持續(xù)下滑，1-3月民間固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)5.7%，增速比1-2月份回落1.2個(gè)百分點(diǎn)，而去年以來(lái)民間投資也有所回落，但幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于當(dāng)下，如今在全國(guó)固定資產(chǎn)投資企穩(wěn)反彈之際，民間投資增速腰斬，這顯然不是一個(gè)好現(xiàn)象，說(shuō)明為了保證增長(zhǎng)的可持續(xù)，進(jìn)一步的穩(wěn)增長(zhǎng)政策以及保持寬松的貨幣環(huán)境都是有必要的。
而從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，供給側(cè)改革令人期待。但如今金融風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)，說(shuō)明改革要注意協(xié)調(diào)性，建議盡快制定方案，讓諸如債轉(zhuǎn)股、去產(chǎn)能、財(cái)稅改革等政策路徑更為清晰，以形成穩(wěn)定預(yù)期，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。
以債轉(zhuǎn)股為例，很多人將其與17年前中國(guó)化解銀行債務(wù)危機(jī)的債轉(zhuǎn)股做以類(lèi)比，但汲取當(dāng)時(shí)經(jīng)驗(yàn)，筆者認(rèn)為，兩輪債轉(zhuǎn)股所處的改革歷史階段不同。1999年債轉(zhuǎn)股改革意在幫助國(guó)有企業(yè)脫困，而如今債轉(zhuǎn)股所涉及的主體銀行、資產(chǎn)管理公司以及主要國(guó)企均已上市，處理銀行與企業(yè)壞賬更多的是市場(chǎng)微觀主體自主行為，不應(yīng)該成為“最后的晚餐”，更不是“免費(fèi)的午餐”。
是否選擇債轉(zhuǎn)股，選擇對(duì)哪些企業(yè)債轉(zhuǎn)股以及如何評(píng)判債轉(zhuǎn)股的收益與風(fēng)險(xiǎn)等，應(yīng)該更多的交給市場(chǎng)主體自主選擇，而非依靠行政力量，要重點(diǎn)處理好市場(chǎng)與政府的邊界。如果不能做到這點(diǎn)，不僅債轉(zhuǎn)股難以達(dá)到初衷，形成大量廢債預(yù)期，加大金融風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)有礙于結(jié)構(gòu)改革的推進(jìn)。
家教專(zhuān)員1:
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